证监会七方面修订重组收购办法 并购重组潮涌动

　　上周五（7月11日），为落实国务院文件要求，中国证监会就修订《上市公司重大资产重组管理办法》（以下简称 《重组办法》）、《上市公司收购管理办法》（以下简称 《收购办法》）向社会公开征求意见。

　　证监会新闻发言人邓舸在当日的发布会上表示，本次修订内容主要包括七大方面:一，重大资产购买、置换、出售等行为取消审批；二，完善发行股份购买资产的市场化定价机制；三，完善借壳上市的界定；四，进一步丰富并购重组支付工具；五，取消向非关联第三方发行股份购买资产的门槛要求和盈利预测补偿强制性规定；六，丰富要约收购履约保证制度；七，明确分道制审核制度。

　　对此，证监会深圳监管专员办事处顾问宋清辉昨日在接受 《每日经济新闻》记者采访时表示，新股IPO、退市以及二级市场是中国资本市场的三个组成部分；并购重组是二级市场盘活存量的主要工具，本次修订与此前新股发行、退市改革相同之处在于“坚持市场化”，让市场各主体归位尽责，为注册制改革做铺垫，发挥资本市场的资源优化配置作用。

　　与此同时，记者注意到，来自Wind的统计数据显示，今年上半年上市公司共发生并购案例2007起，涉及交易金额1.27万亿元，接近2013年全年并购重组交易涉及资金总额。与2013年类似，材料、工业、可选消费、金融、信息技术公司是并购的热门标的。那么，本次办法的修订，对A股市场上这股并购重组浪潮是否会起到推波助澜作用呢？

　　涉及股份发行仍需核准/

　　据邓舸介绍，本次修订取消了对多项并购重组行政许可项目的审批，包括大幅取消对上市公司重大购买、出售、置换资产行为审批；对不构成借壳上市的上市公司重大购买、出售、置换资产行为取消审批等。

　　不过，华东某并购投行人士向记者表示，本次修订中的“大幅取消审批”不包括上市公司发行股份购买资产核准行政许可项目。即，这次修订松绑的其实是以现金方式进行的并购重组，所以不应简单理解为“大幅松绑并购重组审批限制”，因此前上市公司选择现金方式进行并购重组十分少见。

　　他进一步解释道，“上市公司发行股份购买资产核准”行政许可是《国务院412号令》第400项明确的行政许可事项，根据《证券法》现行规定，上市公司发行新股用于并购重组的，因涉及发行行为，不论是否达到重大标准，均须报经证监会核准。

　　对此，邓舸表示，“在推动《证券法》修订完善的同时，我会已于去年启动发行股份购买资产的审核分道制，根据上市公司的规范运作和诚信状况、财务顾问的执业能力和执业质量，结合国家产业政策和重组交易类型，作出差异化的监管制度安排，有条件地减少审核内容和环节，提高审核效率。”

　　《每日经济新闻》记者注意到，自去年10月8日起，证监会便已正式启动并购重组分道制，将重大资产重组申请划分为豁免/快速、正常、审慎三条审核通道。据记者粗略统计，截至今年7月11日，上市公司并购重组类型中正常审核的有约70单，审慎审核为20单。值得注意的是，时代新材的重大资产重组事项6月12日获证监会受理，并被列入了豁免/快速通道，这也是自分道制实施以来的首例。

　　上述投行人士坦言，要达到豁免/快速审核的标准，需要符合“好公司”（A类）、“好项目”（汽车、钢铁、电子信息、医药等九个行业）及“好中介”（执业能力A级）三个条件，在实际操作过程中同时达标还存在不小难度。

　　定价机制更灵活/

　　邓舸表示，这次修订还对上市公司发行股份的定价作出了完善，即充分考虑了交易双方对交易价格的真实意愿和当前市场的规范发展水平，解决了并购交易中发行股份定价过于刚性、商业谈判空间不足的问题。如上市公司发行股份定价可以在董事会决议公告日前20个交易日、60个交易日或120个交易日的公司股票交易均价中任选其一，允许打九折，并引入可以根据股票市价重大变化调整发行价的机制。

　　同时，为防止标的资产的估值虚高，本次修订增加了详细披露相关资产的市场可比交易价格，同行业公司的市盈率、市净率等定价参考要求。

　　宋清辉向 《每日经济新闻》记者阐述道，目前，上市公司发行股份定价应当不低于董事会决议公告日前20个交易日公司股票的交易均价。因发行股份的定价条款禁锢较大、不够灵活，市场对此议论较多。本次修订明确“拓宽定价区间，增大选择面，并允许适当折扣”。未来，上市公司、市场将可以在多个时间窗口中自由选择，股份的定价弹性增加。证监会对并购重组办法及其定价的松绑，对新一轮市场化并购意义重大。

　　值得注意的是，针对借壳上市问题，此次修订亦进一步作了完善。涉及内容主要为：一，在规章层面明确借壳上市标准与IPO（新股首发）等同；二，明确禁止创业板公司借壳上市；三，将借壳方进一步明确为“收购人及其关联人”，进一步防止规避行为。

　　对于上述第三条内容的修改，邓舸表示，是因为从最近3年的借壳案例来看，购买资产中有65%的案例是向收购人及其关联人一同购买，虽然实践中已将关联人一并视为借壳方，但规则上没有明确，存在模糊地带。为防止收购人在取得控制权后通过其关联人注入资产而规避监管，因此将借壳方明确为“收购人及其关联人”。

　　与非关联第三方重组无须盈利补偿/

　　此外，修订内容还包括，进一步丰富并购重组支付工具、丰富要约收购履约保证制度等。其中的一个关注点在于，为落实14号文（《国务院关于进一步支持小型微型企业健康发展的意见》）的要求，本次《重组办法》取消了对上市公司向非关联第三方发行股份购买资产的门槛限制和盈利预测补偿的强制性要求。

　　据邓舸介绍，发行股份购买资产按交易对象可分为借壳上市、整体上市和向非关联第三方发行三类。第三方发行的特点是非关联交易、交易双方充分博弈、市场化程度高。

　　现行《重组办法》第34条为抑制高评估，规定采用收益现值法评估方法的，重组实施完毕后3年内的年度报告中均要单独披露相关资产的实际盈利数与评估报告中利润预测数的差异情况，并由资产的原拥有者补偿差额。该要求对借壳上市、关联交易模式下的注入资产较为合理，但对于向非关联第三方发行股份的重组方式来说，存在“不利于上市公司在并购后开展业务整合”等问题。

　　“不规定强制补偿并不等于没有补偿，这种交易模式市场化博弈程度很高，交易双方通常会协商签订符合自身特点、方式更为灵活的业绩补偿协议。”邓舸表示，此外，为方便中小上市公司采用发股形式并购，本次修订取消了最低发行股数和金额的门槛限制。

　　记者注意到，来自Wind的统计数据显示，今年上半年上市公司共发生并购案例2007起，涉及交易金额1.27万亿元，接近2013年全年并购重组交易涉及资金总额。与2013年类似，材料、工业、可选消费、金融、信息技术公司是并购的热门标的。那么，两个办法的修订，对于A股市场将带来怎样的影响呢？

　　对此，兴业证券策略团队在周末的点评报告中认为，A股上市公司将经历轰轰烈烈的并购重组浪潮。如今 《重组办法》的修订为如火如荼的A股并购再添一把火。不涉及发行股份且不构成借壳的重组将完全取消审核。这对手持大量现金、并购意愿强的上市公司有利，比如传媒、家电、食品饮料、电子元器件、计算机、零售、餐饮旅游、医药等行业。

　　上述并购投行人士则向 《每日经济新闻》记者表示，今年市场的并购重组在交易金额、数量上比去年都有大幅增长，本次并购重组办法的修订无疑将使并购热潮得以升温。

　　不过，他同时指出，投资者需认识到，本次对并购重组的松绑未包含“借壳上市”，即监管层对此仍不欢迎，存量机会将面临调整，所以未来上市公司的市场化产业并购将是主流。

　　另外，在谈及“取消了上市公司破产重组的协商定价机制”时，邓舸指出，从五年多的实践来看，破产重整的协商定价机制虽然促成了一些危机公司通过发行股份购买资产，但不符合我会严格退市制度，不鼓励借壳上市的总体政策导向。