烟台果汁龙头安德利回应跨界并购：3倍溢价具备合理性

  泰山财经记者 林俊洁

  9月29日晚间，传统果汁龙头烟台北方安德利果汁股份有限公司（605198.SH，下称“安德利”）发布对上交所监管工作函的回复公告，针对市场高度关注的收购宁波甬强科技有限公司（下称“甬强科技”）控制权事项，就高评估增值、业绩承诺可实现性、商誉减值、股价异动、内幕信息管控等焦点问题逐项予以说明，评估机构同步出具核查意见。

  本次交易中，安德利拟斥资7.93亿元收购甬强科技62.06%股权以取得控制权。以2026年3月31日为评估基准日，收益法测算甬强科技全部股东权益价值12.75亿元，较账面净资产2.81亿元增值9.94亿元，增值率达354.38%；交易完成后上市公司预计确认商誉约5.2亿元，商誉减值风险成为市场首要关注点。

  针对高增值率的质疑，公司解释称，增值主要来自三方面因素：一是甬强科技掌握树脂分子设计、填料高填充等表外核心技术，M8、M9等级高速覆铜板已通过部分终端客户认证并供货，相关研发投入已费用化，未体现在账面净资产中；二是标的处于产能爬坡的成长阶段，账面净资产的历史成本计量无法覆盖未来盈利折现价值；三是高速高频覆铜板作为服务器、通信设备关键基材，国产替代带来赛道成长红利。

  同时，本次12.75亿元的整体估值低于甬强科技此前市场化融资14.90亿元的投后估值，评估已充分考量高端产品验证、订单放量的不确定性，体现谨慎性原则。

  横向对比来看，本次354.38%评估增值率略低于泛半导体成长型标的并购案例365.11%的平均增值水平，市净率4.54倍接近可比交易均值；对比二级市场覆铜板上市公司，甬强科技市盈率、市净率、市销率均显著更低，主要原因是非上市企业不存在二级市场流动性溢价。本次收益法折现率取值10.88%，落在半导体材料并购案例10.00%-11.86%合理区间，略高于行业案例平均10.71%，已经充分覆盖标的成长阶段的经营风险，评估机构认为参数选取审慎合规。

  业绩承诺是本次并购另一大争议点。公告显示，甬强科技原实控人JIANGQI HE、QIANG YUAN承诺，标的2026‑2028年度净利润分别不低于2300万元、4200万元、7000万元，三年累计净利润不少于1.35亿元。值得注意的是，甬强科技2025年净利润亏损4327.16万元，直至2026年一季度才实现首次盈利，历史业绩与承诺目标差距悬殊。

  公司在回复中表示，甬强科技2026年经营已出现明确拐点：上半年实现净利润1236.33万元，FR4常规覆铜板、高速覆铜板毛利率相继由负转正；产能释放带来规模效应，单位制造成本下降，期间费用占营收比重持续回落。

  截至2026年8月末，标的在手订单4722.88万元，高速覆铜板收入占比提升至10.52%，M系列高阶产品持续取得头部客户认证，行业景气上行叠加国产替代空间，共同支撑业绩增长。评估机构核查认为，盈利预测符合覆铜板行业“认证导入—产能爬坡—逐步趋稳”的普遍规律，标的预测期营收年均增速39.64%，略低于同行业上市公司44.87%的平均增速，预测具备合理性。

  为保障业绩补偿落地，交易设置了多重履约机制。转让方大部分股权转让对价进入共管账户，按年度业绩完成比例分期释放，资金专项用于业绩补偿；若累计业绩不达标，优先从共管账户扣款，不足部分由承诺方以自有资金补足。同时，承诺方交割后将出任上市公司高管，需履行不少于8年全职任职义务，离职后10年内负有竞业禁止义务，违约需支付股权总对价20%的违约金；其持有的剩余26.16%标的股权在2030年末前不得随意处置，可作为补偿义务的兜底保障。

  记者注意到，本次收购公告披露前20个交易日，安德利股价累计上涨45.81%，期间两次出现涨停，交易所同步关注内幕信息泄露风险。公司披露了5月29日项目启动至9月18日董事会审议公告的完整筹划流程，严格执行知情人登记与保密管理。经核查，仅两名交易对方关联亲属存在小额短线交易且均为亏损，不存在利用内幕信息获利情形，也未发现大股东、董监高炒作股价配合减持的行为。

  与此同时，公告提示了多项潜在风险：高端产品产业化与客户验证进度存在不确定性；标的当前收入仍以FR4普通覆铜板为主，与行业头部企业规模差距较大，面临较强市场竞争；跨行业收购完成后，管理、业务与文化整合效果存在不确定性，若整合不及预期将拖累上市公司经营。

  安德利表示，后续将持续跟进甬强科技客户认证、订单落地与产能释放情况，严格执行商誉年度减值测试，落实共管账户监管、核心人员竞业限制等协议条款，保障上市公司及全体股东权益。