博汇转债救赎股价倒挂 6.82亿兑付压顶偿付能力堪忧

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　　面对巨额可转债到期的兑付压力，博汇纸业（600966）的大股东沉不住气了。

　　4日晚，博汇纸业发布公告称，公司董事会收到控股股东山东博汇集团有限公司（下称“博汇集团”）提交的《关于向下修正“博汇转债”转股价格的议案》（下称《议案》）。内容显示，由于公司股价已连续20个交易日中有10个交易日收盘价低于当期转股价格的90%，博汇集团建议公司根据相关条款，下调博汇转债的转股价格。

　　“博汇转债即将于9月23日到期，对于现在的博汇纸业来说，拿出大量现金兑付的能力堪忧。”6日，华南某券商机构固定收益分析师杨永魄对经济导报记者表示。

　　博汇纸业4日收盘价为5.12元，与6.16元的转股价相差近20%。公司目前尚有6.82亿元可转债还未转股，一旦到期兑付，对公司资金链带来的压力可想而知。

　　“所以，必须提高债券持有者的转股积极性。”杨永魄说。

　　有投资者对导报记者表示，博汇纸业自2009年发行可转债以来，其股价一路下滑，多数时间低于转股价格。为缩小两者之间差距，博汇纸业及博汇集团在提振股价方面也做出过诸多努力，但即便此次将转股价下调至5.76元/股（2014年一季度每股净资产价格）的最低位，仍将与现价有10%以上的差额。如何在有限的时间内实现转股盈利空间，成为摆在博汇纸业及其大股东面前的一大难题。

　　二度下调

　　上述4日晚的公告显示，博汇集团在提交的《议案》中表明，博汇纸业二级市场股价持续低迷，是此次申请下调转股价格的主要原因。《议案》显示，博汇纸业股价已经连续20个交易日中有10个交易日的收盘价低于当期转股价格的90%，按照公司此前发布的可转债募集说明书规定，博汇集团有权提出转股价格向下修正方案并提交公司股东大会表决。

　　导报记者注意到，博汇转债此前的转股价格为6.16元/股，而博汇纸业股价自4月8日创出6.19元的高位后，曾一路下滑至4.83元的低位，随后在5.1元附近波动，期间确实有超过10个交易日低于转股价的90%，即5.544元。

　　而按照要求，此次向下修正后的转股价格应满足两个条件，一是不低于修正转股价格的股东大会召开日前20个交易日公司股票交易均价和前一交易日的均价的较高者，二是不低于最近一期经审计的每股净资产和股票面值。

　　“新转股价应该与5.76元相差不大。”杨永魄对导报记者表示，博汇纸业2014年一季报显示，其每股净资产为5.76元。由于其股价正处下跌态势，按照以往可转债市场下调转股价格的案例，博汇转债的新转股价应以公司每股净资产为参考，或与5.76元持平。

　　值得关注的是，这并非博汇转债首次下调转股价格。早在2012年10月30日，博汇纸业就曾公告称，自2012年10月31日起，博汇转债转股价格由原来的10.29元/股调整为当前的6.16元/股。以此计算，博汇纸业转股价在其可转债发行期内或将缩水超过4成。

　　偿付能力堪忧

　　对于上述下调转股价格举动，杨永魄认为，最主要的原因就是上市公司不愿拿出真金白银来进行可转债的兑付。

　　相关资料显示，博汇转债于2009年9月23日发行，总额9.75亿元，续存期5年，即将于今年到期。而6月30日博汇纸业发布的公告显示，其可转债尚有6.82亿元未进行转股。若在大限到来之时，这部分债券仍未进行转股，博汇纸业将拿出近7亿元巨款进行兑付。

　　然而，博汇纸业2013年年报显示，公司当年不仅大幅亏损1.83亿元，控股股东及其他关联方非经营性占用公司资金发生额更是高达135.09亿元，加上博汇纸业高达76.31%的资产负债率，以及0.52的息税前利息保障倍数，其偿付能力令人担忧。

　　“虽然下调转股价格后，很可能仍高于目前的股价，但是两者之间的差距缩小了不少，公司再通过释放利好等手段拉高股价，很可能会出现转股盈利的空间。”杨永魄分析说。

　　一位博汇纸业的小股东也对导报记者表示，债券持有者转股积极性之所以不高，在于公司股价的持续低迷。“博汇纸业股价从2009年最高的11.83元，一路下滑到今年的4.4元附近，长期低于转股价格，即便可转债持有者进行转股，也将承受不小的亏损。”

　　大股东的努力

　　实际上，为了提振公司股价，改变转股价格与股价严重“倒挂”的状况，博汇纸业及博汇集团均做出了不少努力，但效果仍不理想。

　　如在今年1月中旬，博汇纸业的股价最低跌至4.37元的低谷，公司很快在月底发布了一份业绩预增预告，表示公司2013年实现归属于上市公司股东的净利润将同比增长200%。受此影响，公司股价一路走高至6.19元。

　　然而，随后风云突变。公司于4月底又抛出一份业绩预告，称2013年净利润同比将减少2323%到2370%。这一过山车式的业绩预告令公司股价备受打击，再度大幅下滑。

　　随后，博汇纸业给出一纸停牌公告，称公司正在筹划重大事项。其在6月28日的《终止筹划重大事项暨复牌公告》中表明，彼时公司董事会与实际控制人控制的其他企业曾进行协商，谋求将实际控制人控制的相关优质资产和业务置入本公司，然而最终该计划在讨论近两个月后终止。有市场分析人士称，这或是公司大股东为减弱利空消息影响，稳定股价，而不得已为之。

　　同时，更令人奇怪的是，今年4月博汇转债曾出现过一次诡异的转股操作。当时，博汇转债连续3个交易日出现大笔转股，累计转股数量达到4760万股，涉及资金逾3亿元。然而，当时转股成本为6.65元/股，高出二级市场股价近15%，以此计算，其产生的亏损高达5000万元。

　　事后，该笔交易一度被猜测为公司与债券持有机构存在“抽屉协议”，即以现金补贴或内幕消息透露方式补偿转股的损失，以缓解兑付压力。但对此，博汇纸业方面一直没有回应。

　　“现实情况是，如果9月到期时这6亿多的可转债还没有转股，公司的资金链肯定会受到巨大影响，大股东更会受到波及，所以它才急切提出调低转股价格。”上述小股东认为。

　　投资机会显现

　　虽然博汇纸业面临的问题不小，但不可否认的是，若博汇转债转股价格下调成功，该产品将再度迎来市场的热捧。

　　“博汇转债4日收盘价格为每张105.68元，到期后兑付值为109元，已经存在3%的套利空间。”杨永魄对导报记者表示，根据博汇转债的条款规定，博汇可转债期满（2014年9月23日）后5个交易日内，博汇纸业将以“可转债的票面面值的107%+最后一期利息”的方式，向投资者赎回全部未转股的可转债，以此计算收益颇丰。

　　而有业内人士表示，由于博汇转债是诸多可转债中到期时间最近的一款，此前就已经被各方列入重点考察名单。

　　“一是价格低于到期兑付值，存在盈利机会；二是为了缓解到期兑付压力，公司及背后控制人有推出利好消息抬高股价或者降低转股价格的可能，这都会促使可转债价格提高。无论哪个方向，都将利好可转债持有者。”一位券商分析师对导报记者表示，此次博汇转债转股价格下调消息会拉高转债价格，之前布局的投资机构将获利不菲。

　　值得关注的，由于之前A股市场的持续低迷，包括工商银行（601398）、中海发展（600026）在内的多家A股上市公司均在近期下调了转股价格。

　　“都是为了缓解资金压力。比如，银行业近来对资本要求颇高，不会轻易支出大量现金，而中海发展前期的几项收购事项也令其开支压力巨大。”杨永魄表示，上述转债品种在下调转股价格后，均出现一定程度的上涨，表现优于债券市场其他品种，“可转债股债双重属性的特点，正逐渐受到市场的认可。”

　　经济导报首席记者 时超