山东国企混改破冰 山东黄金推员工持股计划

　　今年7月山东省出台的国资改革26条，终于以停牌近4个月，于11月27日晚间推出重大资产重组预案的山东黄金（600547）为标志，实现了国企混合所有制改革的重大突破。

　　预案显示，山东黄金拟以14.33元/股的价格，向控股股东山东黄金集团等定增3.53亿股，收购其持有的东方探矿权、归来庄金矿、蓬莱矿业等估值达50.54亿元的资产，涉及的黄金资源储量约为330吨。

　　更值得关注的是，山东黄金同时拟向山东黄金第一期员工持股计划等5名特定投资者以每股14.5元的价格募集配套资金16.85亿元。这也成为山东国企混改进程中开出的第一单员工持股计划。

　　“员工持股计划与传统股权激励机制相比操作更加灵活，目前来看，也是国企在推进混合所有制改革中的渐进式探索，现实操作性较强。”在开源证券高级策略分析师杨海看来，伴随着国企、银行业改革等措施出炉，预计今后会有更多上市国企采用这种定增与员工持股相结合的方式，实现多个利益方的捆绑。

　　惊喜

　　今年是新一轮国企改革元年，山东黄金推出的员工持股计划，无疑是此次带给市场的最大“惊喜”。

　　公告显示，山东黄金将以每股14.5元的价格向山东省国投、前海开源、山金金控、金茂矿业及山东黄金第一期员工持股计划共5名特定投资者，以锁价方式非公开发行股份募集配套资金，发行股份数量总计1.16亿股，募集资金总额16.85亿元，用于发展标的资产的主营业务。其中，由公司董监高、部门负责人、重要技术业务骨干及所属公司负责人组成的员工持股计划出资认购1.72亿元。如果该预案顺利落地，将开启山东国有企业员工持股的序幕。

　　今年7月，山东发布《关于深化省属国有企业改革完善国有资产管理体制的意见》，提及“引入社会资本参与省属国有企业改革、探索混合所有制企业员工持股、国有控股上市公司可通过股票期权等对高级管理人员和核心技术人才实施股权激励”。此次山东黄金推出员工持股计划，可谓与山东国企改革的精神一脉相承。

　　“员工持股，可以说是国企引入社会资本的一个过渡阶段，也是股权激励与国企混改相结合的产物，称得上是‘小步快跑’，符合市场发展规律，可激发国企经营活力，提升盈利能力。甚至可以说，只有员工持股，企业才可能实现可持续发展。”在杨海看来，我国大多数国有企业正计划通过股权多元化改革，逐步发展成为混合所有制企业，这是政策导向，也是发展出路。“在这个大背景下，推行国企员工持股，形成资本所有者和劳动者利益共同体，上市国企对此兴趣颇浓。”

　　此前数日，国企上港集团（600018）也公布了员工持股计划，参与员工人数高达1.6万，占公司员工总人数的72%，认购股份4.2亿股，涉及总金额达18亿元。此外，以军工企业海格通信（002465）、央企易华录（300212）等为代表的地方国企和央企上市公司也接力而上。

　　规范

　　不过，武汉科技大学金融证券研究所所长董登新担忧，上市国企如何在推进员工持股计划与保障上市公司股东利益之间找到平衡点。“今年公告员工持股计划的上市公司中，民营企业占了绝大多数，因为其推进员工持股或股权激励相对比较容易，市场化运作也无可厚非。但国有企业就不一样了，要复杂得多，易遭质疑。”

　　“这其中，定价是关键。持股出发点应坚持激励为主的原则，防止出现‘平均主义大锅饭’，更不应演变为彻底的职工福利。同时，也应对员工股权流动、股权退出等作出具体规定：设置退出机制，而不是终身制；设置有效的股票流动制度，防止员工股权外部流失，防止被私下恶意收购。”在他看来，要想避免员工持股发展为利益输送或者变相高管股权激励，就必须发挥资本市场在定价中的作用，“定价必须公允，同时接受公开、透明的监督。”

　　据悉，目前决策层正在研究制定混合所有制企业员工持股的条件和具体办法。“必须切实依法规范运作，防止国有资产流失，规避利益输送，才能推动混合所有制经济健康发展。对于上市国企而言，还需切实保障中小股东的知情权、参与权、监督权等。”董登新表示。

　　缩水

　　根据重组预案，本次拟装入山东黄金的资产预估值为50.54亿元。主要包括向山东黄金集团发行股份购买其所持东风探矿权、东风采矿权及相关资产与负债以及新城探矿权；向山东黄金有色矿业集团有限公司（有色集团）发行股份购买其所持归来庄公司70.65%股权及蓬莱矿业51%股权；向山东黄金地质矿产勘查有限公司（黄金地勘）购买其所持新立探矿权；向烟台市金茂矿业有限公司购买其所持蓬莱矿业20%股权以及向自然人王志强购买其所持蓬莱矿业29%股权。

　　本次交易完成后，山东黄金集团、有色集团、黄金地勘预计将分别直接持有公司45.77%、3.89%、5.16%的股份。

　　经济导报记者注意到，山东黄金并非首次“中意”上述资产。去年6月末，公司曾抛出一份高达百亿元的资产收购预案。其中，公司发行股份购买资产的交易总额高达99.83亿元，同时募集配套资金，总额不超过30亿元。然而，因受到市场方面广泛质疑，加之黄金价格持续下跌，在公司股价连续大跌，发行价格与股价严重倒挂的背景下，这份预案于当年12月夭折。

　　今年以来，黄金价格虽偶有反弹，但总体上仍保持下跌态势。因此，在如今这份重组预案中，部分标的资产预估值与2013年版相比，出现了较大幅度“缩水”。其中，东风探矿权、东风采矿权及相关资产与负债预估值从去年的24.70亿元下调至16亿元，归来庄公司70.65%股权预估值由11.88亿元降至5.99亿元，新城探矿权由9亿元降至5.6亿元、蓬莱矿业预估值则由11.02亿元调至8.94亿元。

　　然而，即便大幅下调预估值，平均克金15.6元的收购成本，还是让市场质疑其收购对价略高。“在2009年年底金价为248元/克时，公司以14.42元/克的对价收购了三山岛金矿探矿权。而此次在金价约为240元/克的价位，公司克金收购成本约为15.6元，略高于历史可比期。”招商证券分析师彭波表示。

　　此外，山东黄金在此次重组中，拟引入股票发行价格和拟购买资产定价调整方案，也颇引人瞩目。

　　在彭波看来，虽然鉴于金价波动性较大，公司将引入价格调整方案，以保护双方权益，但此方案并不适用于配套募集资金的发行价格。“特别是目前流动性催生A股市场整体估值上移的背景下，金属价格与股价同向变动趋势大大减弱，因此后续进行相应调整的概率并不大。”

　　近年来，公司控股股东山东黄金集团一直希望通过山东黄金，逐步实现集团内优质黄金资源的整体上市。“资源整合”正是山东黄金后续发展的重中之重。本次重组无疑将加大其资源储备，同时减少同业竞争。

　　不容忽视的是，如今黄金价格疲软走势并未改善。数据显示，截至今年10月下旬，国际黄金价格已跌至1250美元/盎司以下，11月甚至一度跌破1200美元/盎司。

　　不过，彭波表示，尽管预计黄金价格仍将承压于美国经济复苏以及温和的通胀水平，但考虑到山东黄金在传统黄金富集区胶东半岛的龙头地位，以及较好的资源成长性，例如后续集团资产的注入以及现有矿山的挖潜等，仍可维持谨慎推荐评级。

　　经济导报首席记者 韩祖亦